В 1992 году Metallgesellschaft Refining and Marketing (MGRM) – нью йоркское подразделение Metallgesellschaft (MG), международного конгломерата предприятий добывающей, химической, строительной и финасовой отраслей начало применять новую финансовую схему, обещавшую быть весьма прибыльной. MGRM обеспечивало своим клиентам гарантированную ежемесячную поставку определенных количеств нефтепродуктов в течение срока до десяти лет по заранее оговоренной цене, превышавшей текущую рыночную цену. Клиенты MGRM соглашались платить надбавку к рыночной стоимости подуктов, чтобы гарантировать себе бесперебойность поставок.

С целью защитить себя от риска перебоев в запасах и финансовых потерь вследствие колебаний цен, MGRM приобретало краткосрочные фьючерсные контракты на нефть, хеджируя свои долговременные обязательства – так называемая «стековая» стратегия хеджирования. Идея состояла в том, что при падении цен на нефть хеджирующие сделки будут убыточными, в то время как прибыльность поставок по заранее фиксированной цене возрастет. Если же цены пойдут вверх, то прибыльность хеджирующих сделок компенсирует потери от поставок по фиксированным ценам. Несмотря на то, что некоторые экономисты считают эту стратегию в целом верной, проблема состоит в том, что в случае резкого падения цен, потери от хеджирующих контрактов материализуются раньше, чем прибыль от будущих продаж. Это создает отрицательный баланс платежей, вызывая кризис финансирования.

Именно это и случилось в конце 1993 года. Убытки от фьючерсов в октябре-ноябре составили $88 миллионов, заставив MGRM обратиться за финансовой помощью к головной компании. Руководство последней, либо не понимая стратегии, либо считая ее заведомо проигрышной, приняло решение закрыть все позиции по будущим контрактам, чтобы избежать еще больших потерь. В декабре 1993 года выплатила свыше $1 млрд, чтобы выйти из всех еще действовавших контрактов как на покупку, так и на поставки нефти, заключенных MGRM.

Существовали различные мнения относительно того, была ли стратегия хеджирования MGRM верной. Сторонники этой стратегии утверждают, что если бы руководство MG проявило терпение и выдержку, будущие прибыли от ежемесячных продаж нефти постепенно окупили бы потери от фьючерсных контрактов. Однако аудит, проведенный по требованию акционеров MG, показал, что всё ещё открытые на момент принятия решения о прекращении деятельности MGRM контракты на поставку 59 млн баррелей принесли бы только $12 млн дополнительных убытков. Таким образом, даже в долгосрочной перспективе у MGRM не было шансов «отыграть» потери.

Этот эпизод наглядно демонстрирует концепцию так называемого «риска финансирования» – риска того, что даже контракты, прибыльные в долгосрочной перспективе, могут привести компанию к банкротству, если они связаны с отрицательными платежами в краткосрочной перспективе, не компенсируемыми получаемой в этот момент прибылью и превышают толерантность компании к единовременым финансовым потерям. В случае MGRM кризис финансирования наложился на коммуникационные проблемы в организации, что и привело к фиаско. Мы можем только предполагать, могла ли компания вернуть потерянные на фьючерсах средства. Но в любом случае, лучшая коммуникация между головной компанией и её подразделением могла если не предотвратить катастрофу, то по крайней мере смягчить ее последствия. Если сторонники избранной MGRM стратегии хеджирования правы, то руководство MGRM имело бы шанс убедить правление головной компании не закрывать контракты досрочно. Если аудиторы не ошиблись в своих оценках, то большая информированность об операциях подразделения скорее всего позволила бы обнаружить ситуацию до того, как потери достигли таких значительных размеров. Так или иначе, но отсутствие должного обмена информацией между двумя частями организации делало возникновение подобного рода кризиса лишь делом времени.

Хронология событий:

1992: MG начинает операции по поставкам нефтепродуктов по фиксированным ценам, покупая при этом фьючерсы на нефть с целью управления риском.

1993: Цены на нефть снижаются в течение практически всего года. Компания заключает дополнительные контракты на поставку с тем, чтобы сбалансировать потери по фьючерсным позициям.

Июнь 1993: Согласно аудиторскогго отчета, составленного по требованию акционеров MG, глава компании Хейнц Шиммельбуш (Heinz Schimmelbusch) пытается убедить финансового директора сократить нефтяные позиции MGRM, которые на этот момент достигают 100 млн баррелей.

Декабрь 1993: Объем долгосрочных контрактов MG по деривативам эквивалентны 185 млн баррелей нефти, результатом чего становится тяжелейший кризис наличности. Одно лишь перезаключение контрактов на октябрь и ноябрь обходится компании в $88 млн. Шиммельбуш и другие старшие менеджеры выводятся из состава правления компании и действующие контракты закрываются во избежание еще больших потерь.

27 января 1995: Аудит, проведенный по требованию акционеров, возлагает вину на Шиммельбуша и других бывших руководителей компании.

Уроки катастрофы:

— Обязанностью руководства компании является понимание основных рисков связанных с деятельностью компании

Руководству MGRM следовало предвидеть возможность больших выплат и связанный с ними кризис финансирования.

— С точки зрения финансовых рисков, важно оценивать связи между рыночными рисками, рисками ликвидности и базовыми рисками

В случае MGRM, потери были вызваны сочетанием резкого изменения цен на рынке, проблем с ликвидностью вследствие несбалансированности потока платежей и объема фьючерсных позиций, а также рисков связанных с разницей по форвардным и фьючерсным контрактам.

— Неспособность определить пределы и границы расширения

Объем сделок продолжал возрастать даже в то время, когда цена на нефть уверенно шла вниз. К моменту ликвидации позиций их объем достиг общей нефтедобычи Кувейта за 85 дней.

— Игнорирование предупреждающих сигналов и индикаторов

Предупреждения Шиммельбуша в июне были оставлены без внимания, так же как постепенное истощение средств компании.

— Недостаточная информированность

Судя по всему, концерн не был в достаточной степени осведомлен о деталях операций своего подразделения. Это стало причиной панической реакции со стороны правления MG на сложившуюся ситуацию и привело к финансовым потерям такого масштаба.